De kapitaalmarktrentes van de grote vier landen van de eurozone – Frankrijk, Italië, Duitsland en Spanje – zijn de laatste weken opgelopen. Dat heeft onder meer te maken met de stijgende inflatie. Aan het begin van dit jaar kon de Europese Centrale Bank (ECB) nog vieren dat de inflatie, na lange tijd, eindelijk onder de 2 procent zakte. Inmiddels zitten we weer op 2,6 procent op jaarbasis. En de kans is groot dat de inflatie dit jaar verder zal klimmen.  

Belangrijkste oorzaak is de oorlog in het Midden-Oosten, waardoor olie- en gasprijzen zijn gestegen. Beleggers rekenen er inmiddels zelfs op dat de ECB de rente dit jaar tot wel drie keer zal moeten verhogen. En omdat lange rentes grotendeels een optelsom zijn van verwachte korte rentes (de geldmarktrentes), bewegen die mee omhoog. Dus als de markt verwacht dat de ECB de rente verhoogt, stijgen de lange rentes ook.

Hoge schulden
Dat kan nogal wat gevolgen hebben. Waar de eurozone als geheel een staatsschuld van om en nabij 88 procent van het bruto binnenlands product (bbp) heeft, is de staatsschuld van landen als Frankrijk, Italië en Spanje aanmerkelijk hoger: bijna 120 respectievelijk bijna 140 en circa 105 procent van het bbp. Wanneer de rentes van die landen oplopen, kan dat voor financiële problemen zorgen. Zeker als die landen de komende tijd (meer) steunpakketten aankondigen, om huishoudens en bedrijven te compenseren voor de hogere energierekening.  

Door dergelijke steunpakketten zouden de al zeer hoge schulden nog hoger worden. Want als een land bijvoorbeeld de accijnzen op brandstof tijdelijk verlaagt, leidt dat tot permanent verlies van inkomsten. Geen politicus zal immers voorstellen om in een later stadium, nadat de brandstofprijzen genormaliseerd zijn, tijdelijk de accijnzen te verhógen om de eerdere verlaging te compenseren. Ofwel: een permanente stijging van de staatsschuld. Hogere staatsschulden en begrotingstekorten jagen de inflatie op termijn aan, dus met het compenseren voorkom je hogere inflatie echt niet.  

Controversieel instrument
Terug naar de stijging van de langetermijnrentes. Vaak klinkt het pleidooi dat de ECB dan maar moet besluiten de rente niet of niet veel op te krikken. Dit om de economie te sparen, bijvoorbeeld via een matigende werking op de kapitaalmarktrentes. Zoals gezegd zijn die te zien als een optelsom van de verwachte toekomstige korte rentes.  

Maar kapitaalmarktrentes weerspiegelen ook verwachtingen over groei en inflatie in de toekomst. Als de ECB bij stijgende inflatie de rente niet (voldoende) zou verhogen, dan bestaat het risico dat beleggers rekening gaan houden met structureel hogere inflatie in de eurozone op de middellange termijn. Dat zou op zijn beurt de kapitaalmarktrentes, via dat kanaal, verder opstuwen.  

Dat gezegd hebbende: er is wel één instrument dat de bank kan inzetten. De ECB kan opnieuw kwantitatieve verruiming inzetten, ofwel het op grote schaal opkopen van staatsobligaties van eurolanden. De bank zou zo via een hogere vraag naar staatsobligaties dan het aanbod, de prijs omhoog kunnen drukken en dus de rentes omlaag.  

Niets is uit te sluiten, maar kwantitatieve verruiming geldt als zeer controversieel, zeker als de inflatie hoog en stijgend is. Op zo’n moment op grote schaal staatsobligaties opkopen, zou een signaal geven dat de ECB – die als opdracht heeft om te zorgen voor lage inflatie – zich blijkbaar laat leiden door andere dingen: hoge staatsschulden. Dat kan funest zijn voor de geloofwaardigheid van de bank. Die heeft al een deuk opgelopen sinds 2021, toen de inflatie behoorlijk steeg maar de ECB lang niets deed.  

Fouten niet herhalen
Wat dat betreft is er nog iets belangrijks op te merken. In maart vond de jaarlijkse conferentie voor ECB-watchers plaats, waar ook medewerkers van de centrale bank aanwezig zijn. De ECB-voorzitter – momenteel Christine Lagarde – opent de conferentie altijd met een toespraak. De afdronk van haar speech dit jaar was dat de ECB de les van 2021 en 2022 goed heeft geleerd. Ook toen hadden we te maken met een energieschok en ook toen was dat door een oorlog, tussen Rusland en Oekraïne.  

De ECB liet de stijging van de inflatie destijds gaan: de bank dacht dat de opleving ervan van korte duur zou zijn. Dat bleek een grove misvatting. De inflatie steeg en bleef veel te hoog. Dat is de bank niet vergeten en Lagardes toespraak ademde dat de ECB er veel aan gelegen is te voorkomen dat nu dezelfde fout wordt gemaakt.  

Lagarde stond ook stil bij de eerdergenoemde steunpakketten. Als overheden in de eurozone op grote schaal gaan compenseren voor de hogere energieprijzen, kan dat de inflatie flink aanjagen. Wat de ECB zou dwingen de rente te verhogen. Met andere woorden: willen politici dat de ECB de rente niet te veel opkrikt, dan moeten ze niet breed gaan compenseren voor het feit dat energie duurder is. Het Internationaal Monetair Fonds waarschuwde daarnaast onlangs dat de eurolanden de begrotingsregels niet moet opschorten en dat de ruimte voor het aanpakken van de hoge begrotingstekorten en staatsschulden kleiner en kleiner wordt.  

Stijging Nederlandse rente
Tot slot nog iets opmerkelijks over de stijgende kapitaalmarktrentes in Europa. De kapitaalmarktrentes van landen zoals Zweden, Noorwegen of Zwitserland zijn niet of nauwelijks gestegen. Het is geen toeval dat dit stuk voor stuk landen zijn die een lage staatsschuld en nauwelijks begrotingstekorten kennen. Nederland heeft ook gezonde overheidsfinanciën, maar toch zijn de Nederlandse langetermijnrentes gestegen. Dat kan betekenen dat de markten zich toch zorgen maken over de Nederlandse staatsfinanciën in de toekomst.  

Dat is op zich niet vreemd, want volgens het Centraal Planbureau zullen de begrotingstekorten in ons land de komende jaren hoog zijn en mogelijk zelfs boven de Europese norm van maximaal 3 procent van het bbp uitkomen. We staan er nog altijd beter voor dan veel andere landen als we het over de hoogte van de staatsschuld hebben (die ligt ver onder de 50 procent van het bbp), maar beleggers kunnen dit zien als een trendbreuk in het beleid.  

Een alternatieve verklaring voor de stijgende Nederlandse kapitaalmarktrentes kan zijn dat beleggers denken: als het misgaat in de eurozone, wordt Nederland meegesleurd. Ofwel: de stijging kan weleens de prijs zijn van deelname aan de euro. Zweden, Noorwegen en Zwitserland zijn alle géén eurolanden.